Gelişmekte Olan Hisse Senedi Piyasalarında Yatırımcı Eğiliminin Mevcut ve Gelecekteki Getiriler Üzerindeki Tahmin Edici Etkisi

Geleneksel finans kuramları piyasa katılımcılarının tam rasyonellik içinde hareket ettiğini ve bilginin piyasaya anında yansımasıyla varlık fiyatlarının her zaman adil değerini koruduğunu varsaymaktadır. Buna karşılık davranışsal finans disiplini, yatırımcıların bilişsel sapmalar, duygusal tepkiler ve psikolojik unsurlar doğrultusunda karar aldıklarını ve bu durumun varlık fiyatlarında belirgin dalgalanmalara yol açtığını ileri sürer. Özellikle gelişmekte olan hisse senedi piyasalarında yatırımcı eğiliminin piyasa getirilerini tahmin etme kapasitesi hususunda literatürde uzlaşmaya varılamamış; doğrusal modellerin yetersiz kaldığı ve ilişkilerin doğrusal olmayan yapısının dikkate alınması gerektiği vurgulanmıştır. Bu araştırmada gelişmekte olan yedi ülkenin piyasalarındaki yatırımcı eğiliminin anlık ve farklı vadelerdeki getiriler üzerindeki etkisinin doğrusal ve doğrusal olmayan modeller altında sınanması temel araştırma sorununu oluşturmaktadır.

Araştırmanın temel amacı, Brezilya, Rusya, Hindistan, Çin, Endonezya, Güney Afrika ve Pakistan piyasalarından oluşan gelişmekte olan ülkeler grubunda yatırımcı eğiliminin anlık ve gelecekteki hisse senedi getirileri üzerindeki tahmin edici gücünü tespit etmektir. Bu doğrultuda 1 Ocak 2001 ile 31 Aralık 2020 tarihleri arasındaki günlük veriler kullanılmış; işlem hacmi ve devir oranı değişkenleri Temel Bileşenler Analizi (PCA) yöntemiyle birleştirilerek her ülke ve panel geneli için yatırımcı eğilimi endeksi oluşturulmuştur. Getiri tahmininde doğrusal ve doğrusal olmayan Regresyon Analizi ile Dinamik Panel Veri Analizi tekniklerinden yararlanılmış; Hazine bonosu faiz oranları, vade makası ve sanayi üretim endeksi kontrol değişkenleri olarak modele dahil edilerek 1, 5, 10, 20 günlük kısa vadeli ve 40, 60, 180, 240 günlük uzun vadeli tahmin ufukları incelenmiştir.

Ampirik analiz sonuçları, incelenen ülkelerin çoğunda yatırımcı eğiliminin aynı günkü piyasa getirileri üzerinde anlamlı ve pozitif bir etkiye sahip olduğunu göstermektedir. Hindistan ve Güney Afrika dışındaki tüm ülkelerde bu ilişki doğrusal olmayan bir yapı sergilemekte ve doğrusal olmayan terimdeki negatif katsayılar fiyatlama hatalarının yüksek seviyelerde düzeltildiğine işaret etmektedir. Gelecekteki getirilerin tahmininde ise yatırımcı eğiliminin etkisi kısa vadede belirginliğini korurken zaman geçtikçe zayıflamakta; Brezilya örneğinde olduğu gibi kısa vadede gözlenen olumsuz etki uzun vadede tersine dönerek piyasadaki fiyatlama sapmalarının zamanla düzeltildiğini doğrulamaktadır. Çin ve Pakistan piyasalarında pozitif tahmin edici ilişki saptanırken, panel genelinde hem kısa hem uzun vadeli zaman ufuklarında doğrusal olmayan tahmin gücü teyit edilmiştir.

Çalışmanın elde ettiği ampirik bulgular, yatırımcı eğiliminin hisse senedi getirilerini açıklamada tek başına yeterli olmadığını ancak doğrusal olmayan modellerle birlikte değerlendirildiğinde önemli bir tahmin aracı sunduğunu ortaya koymaktadır. Yazarlar, piyasa katılımcılarının ve portföy yöneticilerinin yatırım kararları alırken ve risk yönetimi stratejileri geliştirirken yatırımcı psikolojisini ve piyasa duygu durumunu dikkate almalarını önermektedir. Bu araştırma, gelişmekte olan piyasalarda doğrusal olmayan dinamiklerin varlığını göstererek finansal yazına katkı sağlamakta ve araştırmacıların varlık fiyatlama modellerine makroekonomik faktörlerin yanı sıra davranışsal değişkenleri dahil etmelerinin gerekliliğini vurgulamaktadır.

Analizler çoğu gelişmekte olan ülkede yatırımcı eğiliminin aynı günkü getirileri pozitif etkilediğini, ancak bu etkinin Hindistan ve Güney Afrika'da doğrusal olmayan modellerde anlamlılığını yitirdiğini göstermektedir. Yazara göre bu durum piyasalardaki rasyonel olmayan davranışların ve bilginin dağılımındaki eşitsizliğin bir yansımasıdır.

Doğrusal olmayan modellerin kullanılması literatürdeki çelişkili sonuçların anlaşılmasına katkı sağlamaktadır. Verilerdeki dışbükey yapı, belirli bir doygunluk noktasından sonra yatırımcı psikolojisinin etkisinin azaldığını veya yön değiştirdiğini kanıtlar niteliktedir.

Makroekonomik değişkenlerden sanayi üretim endeksinin getirilerle pozitif ilişkisi ekonomik büyümenin önemini vurgularken, hazine bonosu oranlarının etkisinin ülkeden ülkeye değişmesi yerel para politikalarının farklıligina işaret etmektedir.

Çalışma yatırımcı eğiliminin tek belirleyici olmadığını düşük Adj R2 değerleriyle kabul ederken, gelecek araştırmaların daha karmaşık varlık fiyatlama modellerine ihtiyaç duyduğunu ve psikolojik faktörlerin göz ardı edilemeyeceğini savunmaktadır.

Yazarlar Hindistan ve Güney Afrika'da buldukları negatif ilişkinin Brown ve Cliff tarafından kısa vadeli piyasa hareketleri için yapılan saptamalarla örtüştüğünü belirtmektedir (Andleeb & Hassan, 2023).

Panel düzeyinde doğrusal olmayan ayarlarda anlamlı bir ilişkinin bulunamaması Bekiros ve arkadaşlarının daha önceki bulgularıyla benzerlik göstermektedir (Andleeb & Hassan, 2023).

Bu çalışma, gelişmekte olan hisse senedi piyasalarında yatırımcı psikolojisinin ve rasyonel olmayan eğilimlerin varlık fiyatlaması üzerindeki etkilerini ampirik olarak değerlendirerek literatürde önemli bir köprü görevi üstlenmektedir. Klasik finans teorilerinin rasyonel yatırımcı varsayımlarına karşı davranışsal finansın sunduğu alternatif açıklamaları test eden çalışma, ampirik bulgularla duyarlılık kavramının piyasa getirilerini açıklamada vazgeçilmez bir unsur olduğu yönündeki tezleri desteklemektedir. Özellikle doğrusal olmayan modelleri kullanarak geleneksel tahmin yöntemlerinin kısıtlarını aşmakta ve literatürdeki metodolojik tartışmaları gelişmekte olan ülkeler bağlamında zenginleştirmektedir.

Çalışma, Baker ve Wurgler tarafından geliştirilen yatırımcı duyarlılığı endeksi yaklaşımını temel alarak, gelişmekte olan piyasaların özgün dinamiklerine uyarlamaktadır. Önceki literatürde yer alan ve duyarlılığın getiriler üzerindeki etkisini sadece doğrusal ilişkilerle sınırlayan ampirik çalışmaları eleştirel bir süzgeçten geçirmektedir. Granger nedensellik ve doğrusal olmayan regresyon analizlerini kullanan önceki araştırmaların bulgularını genişleterek, gelişmekte olan piyasalardaki asimetrik ve zaman ufkuna bağlı değişen fiyat düzeltme mekanizmalarını detaylandırmakta ve gelişmekte olan ülkelerin aşırı duyarlılık yapısını gözler önüne sermektedir.

Bu çalışma, kapsamlı literatür taramalarında gelişmekte olan piyasalara yönelik teorik bir sentez sunması ve metodolojik bir referans noktası oluşturması yönüyle önemli bir katkı sağlamaktadır. Yatırımcı duyarlılığının kısa ve uzun dönemli etkilerini sistematik bir zaman ufku (1 günden 240 güne kadar) matrisinde inceleyerek, sentez çalışmalarına zengin bir veri seti ve karşılaştırmalı analiz olanağı sunmaktadır. Ayrıca, kontrol değişkeni olarak makroekonomik faktörlerin entegre edilmesi, duyarlılık çalışmalarındaki eksik değişken yanlılığını azaltmak isteyen araştırmacılar için yol gösterici bir model sunmaktadır.